电力行业：价值相对低估未来业绩依然增长(2006-11-20 13:51 殷亦峰 中信建投 )

　电力供需双增长：前三季度发电量达到20111亿千瓦时，比上年增长12.9％，全国新增发电装机容量达到6008万千瓦，是历史上电力生产能力增长最快的时期，预计2006年新增发电装机将达到8000多万千瓦，2006年全国发电装机容量达到6亿千瓦。
　　行业利润增长率走出低谷：我们预计2006年利润总额增长率为10%-15%，如果预计2007年煤炭价格处于下跌趋势，在竞价上网政策出台前，煤电价格联动机制继续有效的前提下，我们认为电力行业效益能够继续保持10%以上增长。

　　未来业绩依然增长：尽管产能过剩，机组发电利用小时数下降，导致电力行业景气下降，但是煤炭行业景气下降更多，根据煤电价格联动机制，发电企业自行消化30%的煤炭价格上涨成为业绩提升的有利因素，我们认为电力行业上市公司未来几年效益仍是提高的。

　　竞价上网对大型电力上市公司影响不大：在电力市场供大于求时，如果竞价上网，由于大型发电集团公司机组容量大、运营效率高,并且电力行业上市公司是大型发电集团中比较好的资产，我们认为在竞价上网后的上网电价未必低于目前上网电价，仍认为电力行业上市公司未来几年效益仍是提高的。

　　电力行业投资价值由大型电力行业上市公司确定：由于一半左右电力行业上市公司具有大型发电机组，总股本远大于小型电力行业上市公司，而长期具有新增发电能力的公司在大型电力行业上市公司中，所以在2006-2010年，可以长期持有大型电力行业上市公司。

　　维持电力行业评级增持：目前电力行业上市公司股价下跌较多，按电力行业重置成本估值，已具备投资价值，假设上证综指市盈率维持18倍，如果电力行业市盈率不超过18倍，电力行业上市公司涨幅取决于新增发电能力产生的利润，电力行业指数上涨10%是可以预期的。

　　重点公司：国电电力，九龙电力，桂冠电力业绩预测见下表。



　　增持电力行业

　　我们预计2006年利润总额增长率为10%-15%，如果预计2007年煤炭价格处于下跌趋势，在竞价上网政策出台前，煤电价格联动机制继续有效的前提下，我们认为电力行业效益能够继续保持10%以上增长。

　　对电力行业评级为增持的理由如下：

　　1.在石油价格继续上涨空间有限，2006年电力行业上市公司2006年增长10%-15%。

　　2.由于电力生产与消费是同时完成的，尽管机组发电利用小时数下降，导致电力行业景气下降，但是煤炭行业景气下降更多，根据煤电价格联动机制，发电企业自行消化30%的煤炭价格上涨成为业绩提升的有利因素，我们认为电力行业上市公司未来几年效益仍是提高的。

　　3.在电力市场供大于求时，如果竞价上网，由于大型发电集团公司机组容量大、运营效率高,并且电力行业上市公司是大型发电集团中比较好的资产，我们认为在竞价上网后的上网电价未必低于目前上网电价，仍认为电力行业上市公司未来几年效益仍是提高的。

　　4.目前电力行业上市公司股价下跌较多，按电力行业重置成本估值，已具备投资价值，假设上证综指市盈率维持18倍，如果电力行业市盈率不超过18倍，电力行业上市公司涨幅取决于新增发电能力产生的利润，电力行业指数上涨10%是可以预期的。

　　5.大型电力公司机组容量大、运营效率高,电价政策变动对公司影响相对有限.由于大型电力公司通过经营地域多元化,降低单一市场电价变化对公司整体经营的影响程度。在条件成熟时,公司将考虑投资建设水电、天然气发电等其他类型的电源项目,避免单一电源结构受电价变动影响过大。

　　综上所述，由于一半左右电力行业上市公司具有大型发电机组，总股本远大于小型电力行业上市公司，而长期具有新增发电能力的公司在大型电力行业上市公司中，所以在2006-2010年，可以长期持有大型电力行业上市公司,重点推荐国电电力,桂冠电力,华电国际,华能国际,漳泽电力,粤电力等,长江电力等。

　　风险分析

　　如果原油价格上涨到80-90美元/桶,2007年煤炭价格将超过15%以上,本文结论不成立。

　　如果2007年煤炭价格上涨，不实施第三次煤电联动，本文结论不成立。