市场估值水平下行空间有限

　　长城证券在其下半年投资策略报告会上认为市场估值水平下行空间有限

　　本报讯 昨日，长城证券下半年投资策略报告会召开。会上，长城证券提出，经济减速———通胀高企有可能成为未来数年内中国经济的运行特征。经济减速必然导致上市公司业绩预期面临进一步修正和市场估值中枢的进一步调整。目前市场估值水平仍存在继续调整的可能，但下行空间已经较为有限。

　　长城证券金融研究所副所长但朝阳认为，未来中国经济的风险主要来源两个方面：一是美国延续多年的债务经济越来越难以维系，在美国经常项目逆差没有得到根本改善之前，美元中长期的弱势格局难以逆转，美元持续走弱的背景下，人民币还有加速升值、全面升值的内在要求，对出口部门还会产生更大的冲击。二是我们判断国际大宗商品价格上涨趋势将得以延续，国内成品油等基础要素价格管制将逐步放开，同时在外部资金流入、内部“保增长”的背景下，紧缩货币政策难以为继，因而本国要素价格、通胀水平面临持续高位运行的风险，企业利润空间进一步下降。我们判断，2008年甚至之后的更长时期，中国经济增长面临诸多挑战，增长下滑-通胀高企，或将成为未来数年内中国经济的运行特征。

　　经济减速必然导致上市公司业绩预期面临进一步修正和市场估值中枢的进一步调整。从近期刚刚公布的1-5月份工业行业利润数据来看，除黑色金属冶炼、化学原料与化学制品、造纸等少数行业得益于价格的坚挺，而表现出利润增速环比1-2月份上升外，其他大多数中小游制造业都出现了利润增速环比下滑，这表明成本的上涨已经开始对企业盈利造成影响。另外，相比2008年而言，2009年的企业盈利将更多的面临要素成本上升的吞噬，尽管市场对2008年沪深300公司的业绩增速已经由年初的32.3%下调至目前的20.8%，但是分析师对A股业绩预期的向下调整可能仍未结束。

　　经过长达半年的快速下滑，A股的估值水平也呈现快速回落的趋势。以沪深300指数为例，其滚动PE已经从年初的40倍出头下降至目前的20倍左右，甚至低于2007年初的27倍左右的水平。市场估值水平仍存在继续调整的可能，但下行空间已经较为有限。

　　出口增长动力衰减下的经济减速、通胀背景下的企业利润增速下滑，将成为下半年A股基本面最核心的特征，但A股持续暴跌已经使市场整体估值水平距离安全边际越来越近，其中相当部分行业和个股已经具备较强的估值吸引力。预计震荡寻底和分化格局，将成为下半年市场运行的主基调，尽管仍然看不清明显的整体性机会，但存在阶段性反弹行情和结构性机会。从中长期投资的角度，在注意控制股票仓位的前提下，已经可以考虑在下跌过程中选择有价值的行业和个股战略性建仓。

　　从资产配置的角度，除了将控制股票仓位作为基本的原则之外，“抵御通胀、抵御周期”的防御型配置策略成为必要的选择。长城证券建议，综合考虑高通胀与经济减速背景下的行业景气趋势、以及行业估值吸引力等因素，建议重点关注新能源、医药、通信设备与信息技术行业，食品饮料中的酒类子行业，以及石油化工行业中的钾肥、磷肥、化工新材料等子行业；一般关注银行、农业与食品饮料、石油化工、电力、煤炭、旅游、造纸、商业、建筑等行业；对于景气趋势不佳或不明朗的地产、汽车、电子元器件、交通运输、机械、有色金属等行业需要保持谨慎。